Excelenta voastra domnule Guvernator,

Doamnelor si domnilor,

Dizertatiile cuprinse in culegerea “Bancile centrale si calibrarea politicii monetare” semnata de domnul Guvernator Mugur Isarescu reprezinta  sinteze ale evolutiilor economice trecute, preocupari ale acelor momente, dar si afirmare unor principii si recomandari care isi pastreaza, din pacate, actualitatea.

O actualitate a evaluarilor remarcabila si deprimanta in acelasi timp, care ne face inevitabil sa ne intrebam: Cat am invatat ca tara din greselile trecute? Cat de ascultate au fost repetatele recomandari ale Guvernatorului de catre  decidentii carora le erau adresate?

In momentul de fata, bancile centrale se confrunta cu o provocare, poate, fara precedent: pastrarea celui mai important atu, credibilitatea.

O credibilitate zdruncinata de

A. Legaturile nesanatos de stranse stabilite intre bancile centrale, politic si pietele financiare in ultimele doua decenii. O situatie care excede, in opinia mea, paradigma sugerata de Guvernator la un moment dat prin care,  raportandu-se la politic, spunea ca, de-a lungul istoriei, „Nici subordonarea bancilor centrale nu a fost totala, nici independenta deplina”

B. Incapacitatea bancilor centrale de anticipa corect impactul pe termen lung al relaxarii cantitative, si ma refer aici in primul rand la inflatie. Filozofia prevalenta ce a dus la asta este surprinsa foarte bine in culegere prin trimiterea facuta la cuvantarea lui Jeremy Powell la Jackson Hole 2019 unde acesta afirma: „Inflatia scazuta e problema. (…) In cazul cresterii ei, bancile centrale au instrumentele necesare”.

Dar iata, lucrurile nu sunt atat de simple pe cat pareau in acel moment, iar remarca domnului Guvernator este extrem de relevanta pentru vremurile actuale „Relatia independenta-credibilitate este esentiala pentru aducerea sub control a inflatiei”.

Readucerea in prim-plan a relatiei independenta-credibilitate este reflectata de mesajele extrem de ferme transmise astazi de marile banci centrale, dupa o perioada de ezitare initiala, in privinta aducerii sub control a inflatiei. Cu orice pret! Nu prea mai e loc de obiective multiple si compromisuri. Riscul unei spirale inflationiste generate de lipsa de credibilitate a bancilor centrale este prea mare.

Reactiile pe alocuri suprinzatoare ale bursei americane, neconvinsa de fermitatea abordarii Fed, sunt oglinda provocarilor cu care se confrunta bancile centrale. In egala masura, modificarile de comportament ale consumatorilor si companiilor prin dezancorarea anticipatiilor inflationiste sunt si ele o sursa de ingrijorare pentru bancile centrale, sugerand necesitatea unor mesaje si demersuri lipsite de orice ambiguitate.

Domnul Guvernator pune o intrebare cruciala: „Dar ma intreb daca deteriorate de atacurile succesive la adresa ei credibilitatea bancilor centrale mai poate reancora anticipatiile inflationiste.”

In cazul unei tari precum Romania, provocarile sunt si mai mari in conditiile unei necorelari dintre politica monetara si politica economica care, de-a lungul timpului, a dus la ratarea repetata a inflatiei tintite. Practic, in tot acest timp, am putut constata inexistenta a ceea ce domnul Guvernator numea “diviziunea muncii necesara pentru a nu impovara politica monetara cu obiective care, pe termen scurt, merg impotriva stabilitatii preturilor.”

Insa, dincolo de aceasta problema de principiu, exista o problema originara: lipsa unui angajament politic ferm la regimul de tintire a inflatiei.

In Caiet de studii nr.10/2002 al BNR, a fost publicat studiul „Tintirea directa a inflatiei: o noua strategie de politica monetara” realizat de un colectiv condus de Vice-guvernatorul Cristian Popa. In acest studiu se mentiona:

“Atat  timp  cat  politica  monetara  opereaza  intr-un  mediu  in  care  avantajul  primei  miscari  revine politicii  fiscale,  campul  de  actiune  al  bancii  centrale  este  sensibil  îngustat  (Niepelt,  2001). Independenta  acesteia  este  deplina  doar  în  conditiile  in  care  cadrul  operational  asigura primordialitatea tintei de inflatie asupra obiectivelor de natura fiscala. Intr-un astfel de context, politica fiscala este  cea  care trebuie sa-si  ajusteze comportamentul astfel incat sa nu pericliteze obiectivul de inflatie, ceea ce este echivalent cu absenta oricaror simptome de dominanta fiscala.”

Din pacate, acesta nu a fost cazul Romaniei, in care politicile fiscale pro-ciclice au reprezentat o constanta. Marea eroare a politicilor economice din Romania a fost inversarea prioritatilor: prioritizarea recuperarii decalajelor de nivel de trai, ignorand ca aceasta nu poate fi decat o consecinta a recuperarii decalajelor de dezvoltare. „Conteaza cat de repede cresti, dar nu este lipsit de importanta cum cresti” spunea domnul guvernator.

In Romania, de decenii, politicile fiscale au fost gandite sa stimuleze  cererea agregata si nicidecum PIB-ul potential. Dezvoltarea Romaniei a fost una pur oportunista si in prea mica masura una programata. De aici permanenta deficitelor gemene.

Practic, mediul de afaceri a fost incapabil sa se ajusteze pe coordonatele unei cereri in crestere fara sprijinul unor strategii de dezvoltare a infrastructurii,  a educatiei, de mobilizare  a fortei de munca, de stimulare a inovatiei, de capitalizare a resurselor naturale samd. Adica tot ceea ce ar fi putut creste PIB ul potential al Romaniei.

In acest sens, domnul Guvernator atentiona ca „O politica fiscala care provoaca deficite crescande si acumulare de datorie, fara un angajament de reducere a acestora in viitor, este de natura a genera inflatie si a impovara suplimentar politica monetara.”

Nu o data, cei chemati sa gandeasca politicile economice care sa scada incarcarea politicii monetare, s-au dovedit a fi mai preocupati sa vina cu sugestii legate mai degraba de ce  ar trebui sa faca BNR (sa scada dobanda, sa apere cursul) decat de ce ar trebui sa faca institutiile pe care le coordonau ei. Vestea proasta, pe care ne-o da domnul Guvernator este ca „Nu exista alternativa la un mix echilibrat si coerent de politici macroeconomice”.

Insa marea problema a Romaniei este ca toate consolidarile fiscale s-au facut sub presiunea FMI si/sau UE intr-un demers prociclic din cauza intarzierii lor. Inconsecventa politicilor interne a create nevoia “importului de credibilitate” (Mugur Isarescu) din parte UE si FMI asa cum a fost cazul crizei din 2008.

Practic, incapacitatea institutiilor locale de a face ajustari controlate ale dezechilibrelor interne duce la decredibilizarea lor in fata finantatorilor externi (critici pentru finantarea deficitelor), necesitand interventia unor institutii externe cu un capital de credibilitate solid. Intrebarea extrem de importanta care se pune astazi este: va reusi Romania sa realizeze in premiera o consolidare fiscala fara a se afla sub constrangerea unui acord incheiat cu institutii multilaterale?

Ratarea repetata a tintelor de inflatie, chiar daca poate fi justificata printre altele si prin lipsa de sprijin a politicilor economice, a sapat la capitalul de incredere al BNR in ce priveste capacitatea tintirii inflatiei. Nu intamplator, in mentalul colectiv, principalul merit al BNR pare sa fie legat in primul rand de stabilitatea cursului si nu de stabilitatea preturilor.

Cred ca este momentul ca BNR sa isi asume meritul stabilitatii preturilor. DOAR  meritul stabilitatii preturilor.

De altfel, chiar domnul Guvernator, intr-un repertoar al evolutiilor economice teoretic posibile si reactiile pe care bancile centrale ar fi de dorit sa le aiba, mentiona ca, intr-un scenariu potential de recesiune si inflatie (indusa de oferta), confruntate cu anticipatii inflationiste, bancile centrale sunt obligate sa intervina pentru a limita efectele de runda a doua.

As incheia lansand o tema de gandire:

Nu cumva asumarea de catre bancile centrale nu doar a deciziilor de politica monetara, dar si cu supramasura a unor elemente de politica economica a creat hazard-ul moral care invita lumea politica la o atitudine mai degraba contemplativa?

Va multumesc.

(alocutiune rostita la BNR cu prilejul prezentarii lucrarilor „Bancile centrale si calibrarea politicilor monetare” si „Central Banks and Monetary Policy Calibration” autor Mugur Isarescu, publicate in colectia „Biblioteca Bancii Nationale a Romaniei – Aniversar 140 de ani”)

Aboneaza-te pentru a primi notificari cand noi articole sunt publicate