Amanarea… Un gand care imi dadea ghes inca de cand ma aflam pe plaja la soare si vedeam sfarsitul concediului apropiindu-se. “Daca as mai sta inca trei zile? Daca as amana inceputul serviciului inca putin?” Fluxul de stiri la care am ramas conectat mi-a demonstrat ca tentatia amanarii unor decizii transante sau neplacute ramane la fel de puternica, indiferent daca e vorba de administrarea propriei vacante sau … a unei tari.

Probabil unul dintre cele mai importante anunturi cu tenta economica facute in ultima perioada a fost sugestia amanarii sine die a intrarii Romaniei in zona euro prin declaratia facuta de guvernatorul Isarescu. Asa cum am mai spus, anul 2019 oricum nu era un moment realist, fiind mult prea aproape, dar, intr-o prima faza, guvernatorul a incercat sa o foloseasca ca pe o tinta ambitioasa, menita sa stimuleze reformele economice. Strategia nu a functionat si declaratia guvernatorului este de fapt o recunoastere a acestui fapt. Aceasta renuntare este confirmata implicit si de apelul guvernatorului la continuarea relatiei cu FMI si cu Comisia Europeana, care ar avea, din nou, rolul de a fi “cainii de paza” ai macrostabilitatii economice. Invocarea celor doua institutii mai confirma, din pacate, o afirmatie prezentata aici recent : in Romania nu este recunoscuta competenta unor institutii locale, nici macar a BNR, ca factor de validare a politicilor economice, institutiile externe fiind mai influente, nu neaparat si mai competente. Intr-o declaratie neobisnuit de transanta si sugerand o adanca frustrare, guvernatorul spunea: “Noi trebuie sa aratam ca nu mergem din sant in sant, in zig-zag. Ci ca avem capacitatea sa luam masuri graduale si sa tinem o linie.”

Practic, inca o data, aderarea la zona euro a ramas un slogan fara nicio corespondenta in planul practic al stabilirii unui calendar de reforme care se tot amana. Mai mult, impredictibilitatea politicilor fiscale si-a facut din nou aparitia, cu riscul asumat public al neindeplinirii tintei de deficit structural agreata cu Comisia Europeana. In conditiile durerilor produse deja de aderarea la zona euro a unei tari lipsite de disciplina si predictibilitate fiscala precum Grecia, ma astept ca atractivitatea Romaniei ca potential membru al zonei euro sa fie in cadere libera. Implicit, mesajul guvernatorului adresat decidentilor politici este ca o aderare pripita la zona euro nu are sprijinul BNR, care e dispusa sa astepte atat timp cat va fi necesar pentru ca deciziile economice care se impun sa fie luate, iar politica fiscala sa devina predictibila.

Din acest punct de vedere, asertiunea prin care sustineam ca BNR a taiat recent dobanda de politica monetara pe baza unor informatii nepublice conform carora in 2016 totusi nu va mai scadea TVA-ul s-a dovedit falsa. BNR a riscat sa taie dobanda de politica monetara fara sa aiba aceasta certitudine, dovada fiind acum semnalele care vin de la guvernator si consilierul sau ca, in noile conditii, evolutia dobanzii de politica monetara trebuie reconsiderata. Asa cum spuneam la vremea respectiva, o amanare cu o luna a analizei de oportunitate legata de taierea dobanzii de politica monetara ar fi evitat astfel de schimbari de pozitie din partea BNR intr-un interval atat de scurt, ajutand-o sa ia o decizie in cunostinta de cauza. In momentul de fata, o continuare a politicii de relaxare monetara in conditiile unei relaxari fiscale atat de agresive nu ar face decat sa accentueze componenta prociclica a celei din urma si sa creasca riscurile unei supraincalziri a economiei, tradus prin deficite si inflatie mari. Inflatia negativa din urmatoarele 12 luni ar putea sugera ca dobanda monetara mai are spatiu de scadere, dar sa nu uitam ca inflatia negativa din perioada urmatoare are cauze pur administrative si nu structurale (deficit de consum). Continuand sa trateze o “deflatie administrata” cu politici monetare si mai relaxate, riscul este ca in momentul resetarii inflatiei la jumatatea anului viitor, odata cu epuizarea impactului TVA, BNR sa aiba de ales intre o dobanda-cheie real negativa sau o crestere brusca a acesteia, niciuna dintre variante nefiind de dorit.

Daca in cazul aderarii Romaniei la euro amanarea a reprezentat o ajustare in planul realitatii, in alte tari amanarile au reprezentat o ajustare in planul iluziilor. Astfel, guvernul chinez a adoptat un plan de masuri menit sa impiedice prabusirea bursei locale. Indicele bursier chinez a crescut de 2,5 ori in perioada 2013-2015 pentru a se prabusi cu 30% in 3 saptamani. Continuarea unei ajustari atat de dramatice risca sa induca nemultumiri in randul populatiei, ultimul segment de investitori ce s-a imbarcat in corabia cresterilor de preturi pe bursa, pentru a-si vedea acum investitiile diminuate substantial. Guvenul chinez s-a grabit sa intervina cu o serie de masuri precum: interzicerea vanzarii de actiuni de catre investitorii mari, interzicerea IPO-urilor (emisiunilor de actiuni pe bursa), cresterea accesibilitatii finantarii investitiilor pe bursa prin datorie si, in final, crearea unui fond menit sa investeasca in blue-chip-uri chinezesti pentru a impiedica prabusirea pretului acestora. Deci masuri care au vizat in esenta limitarea ofertei de actiuni si stimularea simultana a cererii. In primele zile care au urmat caderii, aproximativ o jumatate din emitenti si-au suspendat actiunile de la tranzactionare pentru a proteja pretul acestora.

Chiar daca pe termen scurt caderea bursei a fost oprita, intrebarea este daca aceasta nu este decat o amanare a deznodamantului: ajustarea “bulei preturilor” care face ca actiunile chinezesti sa fie in prezent supraevaluate. Lichiditatea substantiala introdusa de Banca Centrala a Chinei in piata in ultimii ani pentru a evita o aterizare dura a economiei chinezesti, in incetinire marcanta, a dus la inflatarea pietei imobiliare si a bursei. Cresterea spectaculoasa a bursei a atras economiile unei largi categorii a populatiei, fara educatie financiara, care acum risca sa isi vada averea decimata. Cred ca singurul obiectiv realist pe care orice interventie centralizat-etatista poate sa si-l propuna in China este o ajustare ordonata a preturilor, deoarece o scaderea a lor oricum va avea probabil loc, nivelurile actuale nefiind sustenabile.

Merita urmarita situatia din China deoarece evolutiile negative de acolo pot avea un impact negativ la nivel global, care ar putea duce, la limita, inclusiv la amanarea deciziei de crestere a dobanzii-cheie a Fed. Este interesant de remarcat ca FMI a reiterat pentru a doua oara in doar o luna apelul ca Fed sa amane decizia de crestere a dobanzii pana in anul 2016. Recomandarea a fost facuta independent de evolutiile din China, pe baza datelor din SUA, unde FMI considera ca inflatia ramane prea scazuta, iar cresterea salariilor prea slaba pentru a justifica o crestere a dobanzii. Mai mult, FMI subliniaza riscul ca cresterea dobanzii inca de la sfarsitul acestui an ar putea sa induca o stagnare in economia SUA, ceea ce ar necesita o noua scadere a dobanzii in 2016. Deocamdata, in pofida acestor avertismente si a evolutiilor din Asia, presedinta Fed a sugerat in ultimele sale alocutiuni ca cresterea dobanzii va fi realizata spre sfarsitul acestui an, adaugand totusi ca “evolutii neanticipate ar putea grabi sau intarzia aceasta decizie”.

Amanarea deznodamantului pare sa nu fie practicata doar in China, ci si in zona euro. In urma unor negocieri-maraton, prim-ministri din Grecia si zona euro au agreat un pachet de masuri care sa dea suficient de mult confort creditorilor Greciei pentru a plusa cu un nou imprumut menit sa ajute la plata obligatiilor existente si la recapitalizarea bancilor. Totusi, nu e cazul sa ne imbatam cu apa rece… Cred ca suntem departe de a vedea sfarsitul acestei epopei si, in cel mai bun caz, asistam doar la o amanare a iesirii Greciei din zona euro care, economic, reprezinta singura solutie viabila pe termen lung. Cateva cuvinte despre doua afirmatii intens vehiculate in ultimele zile si care pot fi obiectul unor ganduri peste weekend. Prima afirmatie este aceea ca “Grecia si-a pierdut suveranitatea prin semnarea acestor acorduri”. Cred ca de fapt Grecia a inceput sa isi piarda suveranitatea de mai multa vreme intr-un mod premeditat. Primul moment in care Grecia si-a pierdut o parte din suveranitate a fost acela in care a intrat in UE. Al doilea moment, si mai important, cand a mai pierdut o parte din suveranitate a fost acela cand a renuntat la moneda nationala si a intrat in zona euro, fiind atat de motivata incat a recurs chiar la distorsionarea datelor statistice. Al treilea moment in care a continuat sa piarda din suveranitatea ramasa a fost acela in care s-a supraindatorat, ajungand la mana creditorilor. Deci cred ca “pierderea suveranitatii”, deplansa azi, este de fapt o consecinta a celor trei momente de mai sus, liber asumate de catre greci. Iar in ce priveste “umilirea” Greciei, cred ca, din pacate, a fost umilita in primul rand de proprii lideri prin modul in care au administrat banii publici si nu si-au respectat angajamentele luate, ceea ce a dus in mediul international la o lipsa acuta de incredere in clasa politica elena si, in consecinta, la solicitarea de garantii fara precedent pentru un stat european.

Reiterez faptul ca, din punctul meu de vedere, problema, cu o solutie greu de intrezarit, este legata de faptul ca, fara o taiere a datoriei nominale a Greciei, deci nu doar amanari si micsorari de dobanda, economia nu poate intra pe o tendinta sustenabila. Lucrul acesta a fost subliniat in mod repetat si de FMI, punad astfel sub semnul intrebarii o viitoare participare la finantarea Greciei, avand in vedere ca nu poate finanta o tara care nu are un profil al datoriei externe sustenabil. Dar liderii europeni sustin ca o taiere a datoriei nu poate fi realizata legal in interiorul zonei euro, motiv pentru care una dintre alternativele oferite Greciei la negociere a fost taierea datoriei, dar doar la pachet cu iesirea din zona euro. In orice caz, acordul incheiat, independent de faptul ca nu ofera o solutie pe termen lung, nu este clar daca va sfarsi prin a fi aplicat si pe termen scurt. Componenta culturala a administrarii unei tari, cu bune si rele, nu ai cum sa o schimbi in cateva luni.

Evolutiile care au urmat referendum-ului grecesc au dat o prima masura a reactiei pe care ar putea sa o aiba pietele romanesti in cazul unei noi crize grecesti: cursul a ramas relativ stabil, randamentele titlurilor au crescut, dar pe fondul unei piete nelichide, iar indicele bursier a scazut. Avand in vedere traesul dificil al aplicarii planului agreat cu Grecia, ma astept ca succesiunea de stiri bune si proaste sa se reflecteze si intr-o volatilitate crescuta a pietelor locale. O astfel de volatilitate, pot constitui oportunitati de a achizitiona active financiare la preturi bune, dar doar in conditiile pastrarii echilibrelor macoroeconomice locale nealterate de decizii populiste. O aterizare dura in China ar avea, fara dar si poate, un impact mai serios asupra pietelor financiare romanesti care ar intra automat in randul pietelor emergente pe care investitorii s-ar grabi sa isi reduca expunerile, fara sa se mai diferentieze fundamentele economice. Pe de alta parte, o crestere preconizata a dobanzilor in SUA nu ar trebui sa aiba un impact asupra randamentelor titlurilor denominate in lei, care, istoric, sunt mai corelate cu bund-urile germane. O divergenta fata de bund-urile germane ar putea fi doar o consecinta a inrautatirii profilului de risc al Romaniei prin politicile fiscale sau o fuga de risc regionala sau globala, datorata unor evenimente foarte serioase, precum o noua criza in Grecia sau o aterizare dura in China.

Un weekend placut!

Aboneaza-te pentru a primi notificari cand noi articole sunt publicate